2025年の韓国AI政策最大のイベントは「国家代表AI」の選抜だった。政府がGPUと予算を集中投下する独自AIファウンデーションモデルの精鋭5チーム——ネイバークラウド、Upstage、SKテレコム、NC AI、LG AI研究院——が最終選定された。そしてそのリストに名前を載せられなかった会社の株価がどうなるかを示す最も鮮明な標本が、コナンテクノロジー（KOSDAQ 402030）だ。
脱落が確認されると、株価は16営業日で39,000ウォンから27,000ウォンへ31%急落した。それから1年、2026年7月24日の株価は10,890ウォン——52週高値38,500ウォン比72%下落、52週安値10,010ウォンが目前だ。時価総額は1,363億ウォン。
この会社を解剖する価値があるのは、「ソブリンAI」が2026年の韓国市場で最も強力なテーマの一つとして機能し続けているからだ。テーマの受益銘柄リストは誰もが知っている。落選者に何が起きるかは、誰も整理しない。
コナンが実際にやっていること
1999年設立のコナンテクノロジーは、検索・テキスト分析ソフトウェアで20年以上生き抜いてきた会社だ。企業向け検索エンジン「コナンサーチ」が元来の本業で、2022年にSKテレコムが第2位株主に入り、AI企業への転換を加速した。自社LLM「コナンLLM」を作り、韓国初の公共機関向け生成AI構築事業を受注し、最近はエージェンティックAIを強化したコナンLLM新モデルを公開した。
つまりネイブルのように看板だけ掛け替えた会社ではない。製品があり、公共市場のレファレンスがあり、通信キャリアの大株主がいる。問題はその実体の「大きさ」と、それを支える「資金」だ。
数字で見る——最大売上と4年赤字の共存
| 指標 | 値 | 備考 |
|---|---|---|
| 2025年売上 | 339.8億ウォン（+29%） | 創業以来最大 |
| 2025年営業損失 | −98.7億ウォン | 4年連続赤字（−40→−110→−141→−99億） |
| 株価（7/24） | 10,890ウォン | 52週レンジ 10,010〜38,500 |
| 時価総額 | 約1,363億ウォン | |
| PBR | 約6.5倍 | BPS 1,676ウォン |
| 増資（2025.10） | 計画290億 → 実際188億ウォン | 株価下落で39%縮小、SKT不参加 |
| 筆頭株主 | キム・ヨンソム 36.73% | 2026.4.30基準 |
2025年売上339.8億ウォンは前年比29%増の創業以来最大値だ。だが同じ記事が指摘するように、その中には2022年から遂行してきた国軍財政管理団システム構築事業の74.8億ウォンが一括認識されている。これを除くと成長の体感サイズは大きく縮む。「創業以来最大の売上、しかし実績持続性が宿題」というデジタルデイリーの見出しが正確な要約だ。
赤字の軌跡は方向としては改善だ——2024年の−141億から2025年は−99億へ、30%縮小した。だが4年累積の営業損失は約390億ウォンで、これが資金の話につながる。
脱落の本当のコストは「資金調達力」だった
国家代表脱落が痛いのは象徴性のためではない。株価で資金を調達する赤字成長企業にとって、テーマからの離脱は調達条件の崩壊を意味する。コナンは正確にその経路を歩んだ。2025年7月の取締役会で増資を発表すると当日株価が13%下落し、脱落後の株価下落で調達規模は当初の290億ウォンから188億ウォンへ39%急減した。第2位株主のSKTさえ増資に参加しなかった。
SKTの不参加は、この事例で最も重いシグナルだと思う。戦略的大株主が自らの持分希薄化を受け入れてまで追加投入を見送ったのだ。年末には代表取締役が私財を出捐しても資金難の解消には力不足という報道まで出た。年100億ウォン規模の赤字を出す会社が188億ウォンを調達したなら、市場が計算する次の質問は一つだ——この資金は何四半期分なのか。
それでも残っているもの
公平に書けば、落選は事業の死ではない。ソブリンAI予算は精鋭5チームだけでなく、公共機関の個別の生成AI構築事業にも流れており、コナンはその調達市場ですでにレファレンスを持つ少数の事業者だ。検索・分析というキャッシュを生む本業も健在だ。そして2026年2月にはモティーフテクノロジーズが精鋭チームに追加合流するなど、プロジェクトの扉が完全に閉じたわけでもない。
**真剣に見る理由。**20年の業歴が生んだ実際の製品と公共レファレンス、通信キャリア大株主という流通チャネル、改善中の赤字幅（−141億→−99億）、そして高値比72%という価格。公共生成AI構築市場が拡大する方向性自体はコナンに有利だ。
**懐疑的に見る理由。**4年連続の赤字と、一括認識売上を除いた実質成長の不確実性。縮小した増資（188億）で買える時間の有限さ。SKT不参加という大株主の態度。PBR6.5倍——この下落幅でも資産基準では安くない。そして何より、この株の上昇動力だった「テーマ編入」自体が、今や逆方向のタグ（落選者）になった。
絵を実際に変えるチェックポイント。（1）一括認識分を除いた四半期売上の前年比成長——2026年の四半期報告書で確認可能、（2）四半期営業損失の縮小継続または黒字四半期の登場、（3）公共生成AI構築の新規受注開示——金額が明示されたもの、（4）現金性資産残高の防衛。私の個人的な枠組みでは、コナンは（2）と（4）が同時に確認されるまで観察リストであり、その観察の目的も「ターンアラウンド」というより「生存条件の確認」に近い。
ネイブルのケーススタディで、小型株においてAIのラベルは流動性イベントだと書いた。コナンはその命題の残酷な系だ。**テーマが会社を選んだとき、株価は会社の実力と無関係に上がり、テーマが会社を捨てたとき、調達条件は会社の必要と無関係に崩れた。**ソブリンAIは2026年も強力なテーマだ。ただし、テーマの受益銘柄リストに入ることと、そのテーマで事業を維持することは全く別のゲームだと、このチャートが証言している。
本記事のいかなる内容も金融・投資助言ではありません。すべての数値は2026年7月24日基準の公開データによるもので誤りを含む可能性があり、意思決定の前に必ず原開示でご確認ください。筆者は本文で扱った銘柄を保有していません。
出典
- 科学技術情報通信部 — 「独自AIファウンデーションモデル」プロジェクト、5つの精鋭チーム選定
- アジア経済 — 国家代表脱落のコナン、資金調達にも支障（2025.8.7）
- デジタルデイリー — コナンテクノロジー「創業以来最大の売上」だが…実績持続性が宿題（2026.3.28）
- Nateニュース — コナン、昨年営業損失98億…前年比30%改善（2026.2.13）
- Nateニュース — 代表取締役の私財出捐も力不足…資金難解消「難望」（2025.12.6）
- ZDNet Korea — モティーフテクノロジーズ、精鋭チームに合流（2026.2.20）
- コナンテクノロジー — エージェンティックAIを強化した「コナンLLM」新モデル公開
- Bosoop — コナンテクノロジー（402030）株価・財務スナップショット